核心觀點

雖然進入供暖季前后，鐵礦石需求階段性超市場預期，但后期需求仍將逐步回落。

在成材等黑色系品種轉強前，鐵礦石仍將維持弱勢行情。

鐵礦石短期持續大幅下跌空間不大，可關注遠月合約繼續大幅下跌后的超跌價值。

近幾個交易日，前期一直堅挺的鐵礦石期貨快速大幅下跌；雖然11月19日，將鐵礦石操作評級在近幾個月來首次調整為“持空”，且近期行情走勢基本符合季報中“鐵礦石可能呈現‘前強后弱’態勢，配礦結構可能有所變化，震蕩區間預計為470-530”的判斷，但鐵礦石在內的黑色系下跌之迅速劇烈，仍超出多數市場人士預料；為此，下文將對鐵礦石后期行情進行簡要探討：

一、目前鐵礦石需求雖超市場預期，但后期仍有下降空間

上周，正式進入采暖季，多數地區環保限產執行力度仍不高，國內高爐產能利用率、疏港量等仍維持高位水平，鐵礦石需求端實際表現超市場預期。截至11月23日，全國高爐產能利用率仍保持83.84%的較高水平，同比大幅增長6.8%；日均疏港量為278.56萬噸，同比增長0.9%。

但近期鋼廠利潤已經被迅速大幅壓縮，部分鋼廠高爐檢修將有所增加，11月23日全國高爐開工率為64.54%，周比下降0.28%；且隨著冬季季節性污染天氣的增多，作為各地行政考核的環保限產力度仍會有所增加；因此，雖然進入供暖季前后，鐵礦石需求階段性超市場預期，但后期需求仍將逐步回落。

二、前期鐵礦石供給超季節性的偏低，但后期將有所增加

通常，四季度為海外礦山發運旺季，但今年受力拓港口維修、BHP脫軌等因素影響，海外主流礦山發運尚無明顯增量，10月1日至11月18日，四大礦總發貨量為13348萬噸，同比下降約800萬噸/5.7%；巴西總發貨量為5375萬噸，同比下降約211萬噸/3.8%，澳洲至中國總發貨量為8841萬噸，同比下降約933萬噸/9.5%。

目前，礦山發運的港口、物流等影響因素已經基本解決，且主流礦山通常需完成年度發運計劃，按照船期及已公布發運數字推算，后期澳洲礦山發運及到港量將有較明顯增加，巴西礦增量不大，預計四季度全球鐵礦石供應仍將小幅增長約1100萬噸。

三、短期鐵礦石弱勢難改，但遠月合約價值可能逐步體現

1、宏觀經濟壓力仍在，“貨幣傳導渠道的疏通”是主要因素之一

“宏觀經濟悲觀和環保限產邊際放松”是本輪黑色系下跌的兩個主要因素。市場對于環保邊際放松已有較充分認識，而對于宏觀經濟端：10月經濟數據雖然顯示地產韌性仍在，基建企穩有所回升，成材等實際需求只是冬季季節性下滑，并未出現經濟突然下滑導致需求萎縮的現象；但M2、社融、信貸及制造業等項下滑較為明顯，如之前政治局會議提出，國內經濟仍然面臨下行壓力；近幾個月來，政府不斷推出“基建補短板”、“六穩政策”等穩經濟促增長措施，但目前收效仍不明顯。結合前期宏觀產經調研情況，認為“貨幣傳導渠道的疏通”是宏觀經濟何時能夠企穩回升的主要因素之一。

2、鋼廠利潤下滑施壓原料，鐵礦石短期弱勢難改

綜合前兩部分分析，供暖季前后，鐵礦石基本面超市場預期改善——達到階段性“繁榮的頂點”，而后期供需兩端壓力均將加大，鐵礦石基本面將逐步走弱；同時，11月份以來，鋼廠利潤迅速下滑約320-700元/噸，越來越多鋼廠開始微利甚至虧損，其越來越重視鐵礦石等原料的成本壓縮，配礦也轉向金步巴、超特、羅伊山等中低品種，高低品價差進一步收窄，雖然將使盤面可交割品價格相對堅挺，但鐵礦石整體價格重心將下移；因此，在成材等黑色系品種轉強前，鐵礦石仍將維持弱勢行情。

3、短期持續大幅下跌空間不大，關注遠月可能的超跌價值

目前，黑色系市場仍處于恐慌當中，尚無大規模減產、限產等有利因素出現，鐵礦石基差也迅速拉大到約80元/噸的年內高點位置，隨著鋼廠偏高庫存的消耗及現貨價格快速下跌，部分低庫存鋼廠將出現一定低價補貨需求，使得后期高基差可能以盤面弱勢震蕩、現貨逐步靠攏方式逐步修復；同時，成材主連經過近一個月下跌后仍距年內低點有一定空間，但鐵礦石主連在扣除匯率變動因素后，已稍低于年內低點，在全球粗鋼產量持續提高（1月至8月全球粗鋼產量為11.94億噸，同比提高4.8%）背景下，遠月合約若繼續大幅下跌，則逐步具備一定的超跌價值；因此，鐵礦石短期持續大幅下跌空間不大，可關注遠月合約繼續大幅下跌后的超跌價值。

綜合來看，鐵礦石扣除匯率因素已跌至年內低點附近，基差則擴大至年內高點附近，市場風險情緒有所釋放，短期將以弱勢盤整為主，繼續大幅下跌空間有限；但后期基本面壓力仍將逐步增大，若黑色系整體繼續走弱，則價格重心仍會隨之下移，可關注遠月合約繼續大幅下跌后的超跌價值；同時，應防范關鍵點位附近的反復震蕩洗盤及中美貿易摩擦等宏觀經濟風險的影響。